[每周一书]《非理性繁荣》什么是投机性泡沫？

我是一名金融学者，也是一名普通的投资者。2007 年 9 月我对自己有限的资金做了一次大类资产配置的转换，自此离开股票市场近 6 年。2013 年 6 月 25 日上证综指最低下探至 1849.65 点的阶段性低点，6 月 27 — 29 日上海陆家嘴金融论坛隆重召开，我有幸参加并聆听了众多重量级的政策制定者、实践者及学者的报告。而此时正值十八大后的半年，整个会议期间，我有一种心潮澎湃的冲动。基于对新一届国家领导集体的强烈信心和期待，我坚信中国的新时代将要来临！2013 年 7 月我重回阔别 6 年之久的二级市场。

市场的发展正如我的判断，上证综指从 1849 点开始缓慢上升。国家的主流媒体开始关注未来的改革与股票市场的关系，资本市场对创新创业的作用被提到前所未有的高度，金融市场的改革加速，走在其他领域的前列。随着改革政策的逐步推出，分析师们唱出了“改革牛”的旋律，投资者加快入市，政策制定者和市场监管者走上前台推动金融改革与市场化进程。而 2014 年 11 月的一次降息，加上后来的带有杠杆性质的政策，进一步促使股票市场走势如火箭般蹿升，投资者情绪空前高涨，市场又一次迎来了 10000 点不是梦的喊声，也迎来了盈利只有 200 万元，价格却达到 500 元的股票，甚至仅仅通过股票改名，就可以实现连续涨停。

就在此时，2015 年 5 月，中国人民大学出版社给我发来了希勒教授《非理性繁荣》（第三版）的电子手稿，并希望我能尽快翻译。但由于其他琐事的耽误，直到 7 月，我才开始翻译工作。重读大师名著，醍醐灌顶！甚至后悔为什么不在 2015 年 6 月之前进行翻译。

2000 年希勒教授的《非理性繁荣》（第一版）问世。书中描绘了美国股市自 20 世纪 90 年代后期出现的繁荣景象，并预言了由此可能产生的脱离实际的市场泡沫，种种情景在此后数月间于美国资本市场展现得淋漓尽致。《纽约时报》的评论文章这样写道：“希勒先生像是一位洞悉华尔街的先知，他认为投资者们正在被冲动、从众行为、席间闲谈、直觉、新闻媒体，以及不甘人后等各种非理性因素所左右。他的理论为不断蔓延的对股票市场的不安提供了及时而合理的解释。”《经济学家》杂志将该书评为“2000 年最佳图书”。彼时，我开始行为金融的研究不过两三年。

2004 年，我作为富布莱特访问学者赴耶鲁大学当面聆听希勒教授的指导，那时“非理性繁荣”已经成为经济学的流行术语，然而希勒教授的思考并未止步。2000—2005 年，美国中等住宅平均房价从 14.36 万美元暴涨到 21.96 万美元，涨幅达 52.9%。针对这一现象，希勒教授出版了《非理性繁荣》（第二版），专门增加了一章内容来讨论 20 世纪 90 年代以来许多国家经历的房地产泡沫，并对第一版内容作了相当大幅度的修订。作为大师第二版理论思想形成过程的见证者，再加之我亲睹了 2006 — 2008 年美国次贷危机的爆发，使我对行为金融学的理解更加深刻，并有幸承担了第二版的翻译工作。

此后十年，行为金融学在国内外学术界都有了长足的发展，其中希勒教授因行为金融领域的研究工作和尤金·法马、拉尔斯·彼得·汉森共同获得了 2013 年的诺贝尔经济学奖。我本人也先后主持了包括国家自然科学基金重点项目、教育部科学技术研究重点项目、证监会重点项目在内的十余项行为金融相关课题的研究工作，其间还邀请了希勒教授等多位国际著名行为金融学教授来华开展学术交流与合作研究，深切地感受到行为金融研究对金融理论和实务界的重要意义。

2015 年，《非理性繁荣》再版，在希勒教授和中国人民大学出版社的大力支持下，我们再次进行了《非理性繁荣》（第三版）的翻译工作，其间中国股市在短短半年多的时间内涨幅超过一倍，正当人们欢呼中国经济进入“新常态”、股票市场迎来“理性繁荣”新时代的时候，危机却接踵而至。理性还是非理性？经历了痛苦、彷徨和困惑之后，投资者、研究者和政策制定者都开始反思，这一轮市场异常波动背后究竟发生了什么？

《非理性繁荣》（第三版）探讨了跨越百年历史长河的西方金融市场波动规律，基于对股票、债券、房地产市场的回顾，诊断了危机产生的结构、文化及心理根源，分析了市场传导和放大机理，提出了紧急政策应对的建议来减少泡沫的可能性和严重性，同时也提出了在下一次泡沫破灭前降低个人风险的应对办法。将那些人们的茶余饭后、街谈巷议与资本市场的波动生动而深刻地联系起来，并将希勒教授 2013 年 12 月在诺贝尔奖颁奖仪式上的演讲稿作为全书的有力结尾，对投机性资产价格及其波动做出了更为系统的阐述。2000 年《非理性繁荣》的第一版，希勒教授成功地预测了美国股票市场的互联网泡沫与危机；2005 年的第二版，希勒教授增加了房地产市场非理性的分析，预警了美国房地产的泡沫和危机；而 2015 年的第三版，进一步增加了对债券市场非理性的分析，希望这一次能引起政策制定者、市场监管者和参与者的重视，不要再次一语成谶。

2000 年，我初涉行为金融领域时，窃以为它是对传统金融理论完美框架的拾遗补阙，在《非理性繁荣》（第三版）面世的今天，行为金融已经构建起一个更大的、以人的行为为主体的金融理论研究体系。我们衷心希望能够与更多的中国读者分享世界著名行为金融学家最新的思想光芒和独到见解，并肩躬行中国本土的行为金融研究，对中国资本市场发展有所启迪，希望“新常态”下的中国经济一路走好！

虽然译者和校者尽了很大的努力，但由于种种原因，译文中可能还存在着一些不尽如人意甚至纰漏之处，对此我一直心怀不安和歉疚，真诚希望读者的批评指正！

注：上文节选自本书译者序。

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本书书摘：

• 非理性繁荣是投机性泡沫（speculative bubble）的心理基础。我将投机性泡沫定义为这样一种情况：价格上涨的信息刺激了投资者的热情，并且这种热情通过心理的相互影响在人与人之间逐步扩散，在此过程中，越来越多的投资者加入到推动价格上涨的投机行列，完全不考虑资产的实际价值，而一味地沉浸在对其他投资者发迹的羡慕与赌徒般的兴奋中。
• 该书研究的是投机性市场的行为、人类的易犯错误性以及资本主义体系的不稳定性。
• 本书所研究的是投机心理、强化投机心理的反馈机制、波及数百万人甚至上亿人的从众行为以及这种行为对经济和生活的影响。
• 市盈率可以用来衡量股票价格相对公司实际获利能力的高低。

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原作名：Irrational Exuberance
作者：[美] 罗伯特·J·希勒
译者：李心丹
评分：8.7

《非理性繁荣》（第三版）探讨了跨越百年历史长河的西方金融市场波动规律，基于对股票、债券、房地产市场的回顾，诊断了危机产生的结构、文化及心理根源。

《非理性繁荣》远不止对市场现状的描述，它还进一步解释了驱使所有市场上下波动的力量。它说明了投资者的兴奋感如何推动资产价格上涨到一个令人晕眩且不可持续的高度，以及在其他时候，投资者的沮丧感又如何迫使价格下跌至令人恐慌的低谷。之前的版本众所周知地预测了股票市场和房地产市场的崩盘。第三版扩充到了债券市场，所以本书现在涵盖了所有主要的投资市场。

新版本也包括了新的数据以及希勒 2013 年诺贝尔奖演讲稿。除了诊断资产泡沫的成因，《非理性繁荣》还提出紧急政策应对的建议来减少泡沫的可能性和严重性，同时也提出了在下一次泡沫破裂前降低个人风险的应对办法。关注股票、房地产和债券市场投资的人一定要阅读这本书。

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